智汀国际 | 中国房地产业的集中度有所提高

在过去十年中，中国房地产业的集中度有所提高。在2019年初，一些研究机构公布了房地产业务销售排名列表。虽然具体排名和销售数据略有不同，但每项数据均显示房地产行业集中度迅速提高。 1月17日，在香港上市的房地产股以清仓式方式被抛售，跌幅超过80％。综合市场分析，股票下跌的原因之一是“销售销售业绩”的传闻，这也引发了行业的“销售排名分布”，并讨论了行业集中度的真实性。笔者认为，从行业发展规律和企业内生需求的角度来看，中国房地产业的集中度仍有提升空间。

从成长期到成熟期的特征

在过去十年中，房地产业的集中度有所提高。前五大房地产公司的市场份额从2009年的5.3％上升至2018年的18.3％。前十大房地产公司的市场份额从2009年的8.1％上升至2018年的26.9％。前20名房地产公司从2009年的11.8％增加到2018年的37.4％。从工业生命周期理论的角度来看，产业集中度的快速提升是产业发展走向成熟的重要特征之一。结合中国房地产业的发展现状，从G-K产业生命周期理论阶段的因素来看，中国房地产业正处于从成长期到成熟期的过渡阶段，产业集中度将不断提高。

就时间序列而言，过去十年市场集中度增长主要集中在2010年，01717，2014年和2017年，前20个案例，2010年市场集中度较2009年上升2.4个百分点。2014年，市场集中度比2013年高出近3.9个百分点，2017年市场集中度比2016年高7.3个百分点。

行业集中度与市场周期密切相关。从行业集中度的年度变化来看，2010年，0171775，2014年和2017年住房市场集中度增幅最大。对市场销售数据的比较分析表明，这三个年度市场的共同特征是销售增长明显放缓。从市场周期的角度来看，它是快速上涨周期结束时市场的转折点。前一年是房地产市场的高峰期。

具体而言，2010年，2014年和2017年为、，全国房地产销售增速分别比上年下降64.5个百分点。、 32.6个百分点、 21.1个百分点。因此，在经历一段快速增长期后，行业集中度的提高可被视为行业中适者生存。销售增长放缓意味着该行业经济正在下滑。在这一时期，政策干预往往叠加，这进一步反映了企业综合实力的考验，加剧了市场竞争。在此期间，中小型住房企业普遍面临生活环境恶化，发展的可持续性受到削弱。一些小型住房企业在此过程中被淘汰。具有自身综合实力的大型房地产企业，通常可以通过土地逆趋势或通过兼并和收购来进一步提高综合实力。强者越强，行业集中度越快。

并购交易是提高行业集中度的重要途径之一。由于并购交易从运营开始到整合有一段时间滞后，从数据来看，并购交易连续两年大幅增加基本符合行业集中度的急剧上升。 2013年和2014年，房地产并购交易额分别增长136％和47.3％，相当于2014年TOP20房企的市场份额增长3.9个百分点; 2016年和2017年，房地产并购交易金额分别增长40.9％和30.6％;对应2017年TOP20房屋市场份额增加了7.2个百分点。

行业实际集中度被高估了

除工业发展规律外，规模较大的住房企业融资成本较低，促进住房企业规模扩张。在过去两年中，政府启动了宏观审慎管理，以扭转房地产监管的循环。主要手段是控制房地产信贷的增长。这加速了行业的优胜劣汰，进一步促进了行业集中度。

当商业银行从事信贷资源配置时，他们更喜欢国有房地产企业，其次是十大房地产企业。过去两年的金融去杠杆化进一步抑制了金融机构的风险偏好，并测试了中小型房地产企业的生存能力。 2018年上半年，销售清单中十大住房企业的平均融资成本仅为5.06％。一些国有企业、的融资成本较低，而中小型住房企业通过信托渠道的融资成本已经达到12％至15％。在一些房地产公司之间，融资成本更高。银行不仅更喜欢大型住房公司，而且地方政府也更喜欢大型龙头企业。由于房地产业的外部性很强，一旦房地产开发出现资金链断裂或工程事故，地方政府往往需要承担重要的责任。因此，地方政府更愿意引入强大的资金实力。、大型住房企业参与开发建设。从土地财政的角度来看，大型住房企业财力雄厚，对区域房价的控制力度很大。大型住房企业的引入往往成为拉动当地房价、的重要因素，使得大型住房企业获得更多土地优点。

不仅银行偏向大型房企，地方政府同样偏好大型龙头房企。由于房地产具有较强外部性，一旦房地产开发出现资金链断裂或工程事故，地方政府往往需要承担重要责任。因此，地方政府偏好引进资金实力较强、规模较大的房企参与开发建设。从土地财政的角度考虑，大型房企的资金实力强，对区域房价的控制能力强，大型房企的引入往往成为刺激本地房价、地价的重要因素，使得大型房企在土地获得方面具有较大优势。

随着行业马太效应愈发明显，企业都有做大做强的需求和冲动，对房地产企业销售排行榜上的名次更加看重，也因此引发业界对企业公布销售数据的真实性的质疑。销售数据虚增情况，可以从财务报表的真实性、合约销售与权益销售数据差异等方面进行判断。

近年来，在项目地块总价较高、房企资金趋紧的背景下，房企在招拍挂市场更倾向于多方合作拿地，通过合作开发分摊风险。部分房企在公布销售金额是没有剔除权益因素，导致合约销售金额偏高。相关研究显示，TOP100房企销售金额权益比从2016年的85%逐年下降至2018年的80%。从2018年销售权益排行榜看，由于有较强项目获取和独立操盘能力，恒大以5241亿元稳居榜首；而碧桂园销售权益金额为5204亿元，较合约销售金额减少2083亿元。

由于权益销售额是销售业绩最真实的反映，能更客观地显示房企实力。现用权益销售额级排名还原行业集中度真实水平。2018年中国恒大、碧桂园和万科三家龙头企业权益销售额占全国商品房销售额比重约为9.8%，低于用合约销售额计算比重2.8个百分点，权益销售额排名前20房企市场占有率接近30%，低于用合约销售额计算比重8.1个百分点。如果再考虑到财务报表被粉饰等因素，行业实际集中度应该进一步被下调。

同时，与较为成熟的房地产市场相比，我国房地产业集中度依然有一定提升空间。2009-2016年，美国市场销售TOP5企业市场占有率持续在15%以上；2016年美国市场销售TOP5企业和TOP10企业市场占有率分别达到20.8%和30%；而同期，合约销售榜口径计算下，我国TOP5企业和TOP10企业的市场占有率分别为12.9%和18.7%，权益销售榜口径计算下，我国TOP5企业和TOP10企业的市场占有率分别为10.9%和15.9%，仍有较大上升空间。

综上所述，从行业发展规律看，行业集中度持续提升是我国房地产业正处于从成长期向成熟期过渡的阶段性特征。从助推因素看，金融机构差别化政策、行业景气波动等都在一定程度上加剧了行业马太效应。从企业内生需求看，做大做强的需求和冲动，考虑到房企销售金额权益比逐年下降等因素判断，以合约销售面积计算的行业集中度被高估，建议用权益销售金额进行修正。而且，与美国、中国香港等地区较为成熟的房地产市场相比，我国房地产业集中度整体依然有提升空间。